數(shù)據(jù)中心(DataCenter，簡稱DC)，即一個組織或單位用以集中放置計算機系統(tǒng)和諸如通信和存儲這樣的相關(guān)設(shè)備的基礎(chǔ)設(shè)施;也可能是以外包方式讓許多其他公司存放它們的設(shè)備或數(shù)據(jù)的地方。互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)中心(InternetDataCenter，簡稱IDC)是指一種擁有完善的設(shè)備(包括高速互聯(lián)網(wǎng)接入帶寬、高性能局域網(wǎng)絡(luò)、安全可靠的機房環(huán)境等)、專業(yè)化的管理、完善的應(yīng)用的服務(wù)平臺，與數(shù)據(jù)中心的區(qū)別在于有網(wǎng)絡(luò)的接入，且對外提供服務(wù)。

從IDC建設(shè)運營的產(chǎn)業(yè)鏈來說，分為規(guī)劃、設(shè)計、建設(shè)、運營，但規(guī)劃、設(shè)計一般都有專業(yè)人士完成，我們接觸比較多的是建設(shè)和運營兩方面，這兩者中建設(shè)期項目更適合于Pre-REITs，運營期項目則可以考慮公募REITs。

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公募REITs和IDC

首先對IDC行業(yè)做一個簡單的介紹。說到IDC-REITs就不能不說美國，目前美國上市IDC-REITs共有5支，總市值1430億美元(市值數(shù)據(jù)截至2021年7月28日)，5支總市值占比超10%。

1、從業(yè)務(wù)類型角度分析：

美國上市IDC REITs中2家為零售型、1家為批發(fā)型、2家為混合型，5家公司業(yè)務(wù)量合計約占全球市場份額的1/4。下圖為美國IDC REITs基本情況。

 

 

零售型是基于機柜為單位的出租或出售，主要客戶為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、尋求數(shù)據(jù)中心服務(wù)的制造型企業(yè)，對應(yīng)國內(nèi)的企業(yè)是光環(huán)新網(wǎng)、世紀互聯(lián)等;批發(fā)型是基于機房模塊單元出租，比如單個機房模塊，多個機房模塊，乃至整個數(shù)據(jù)中心的出租或出售，主要客戶為大型互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、金融機構(gòu)等，對應(yīng)國內(nèi)的企業(yè)是寶信軟件。

我國主要的IDC國內(nèi)外上市公司、新三板公司共有12家，其中萬國數(shù)據(jù)、世紀互聯(lián)、鵬博士、光環(huán)新網(wǎng)按照資產(chǎn)規(guī)模位居前四，行業(yè)龍頭資產(chǎn)負債率相對較高。

 

 

2、從業(yè)務(wù)布局角度分析：

五家企業(yè)在全球核心城市大量布局。從美國本土市場看，五家企業(yè)資產(chǎn)分布普遍集中于前十大核心城市。Equinix與DigitalRealty全球化進展較快，在美洲、亞太、歐洲、中東及非洲40多個核心城市都有部署。形成了零售型企業(yè)主要集中一線城市，批發(fā)型布局范圍更廣的大格局。

這和國內(nèi)的業(yè)務(wù)布局較為一致，目前國內(nèi)已經(jīng)形成為了北上深為第一梯隊、北上深周邊為第二梯隊、其他區(qū)域為第三梯隊的布局。國內(nèi)IDC產(chǎn)業(yè)從去年開始進入到“投資過熱”階段，二三線城市供過于求壓力加劇，但一線城市及周邊在“電力資源稀缺+能耗管控政策趨嚴”的雙重壓力下，IDC機柜資源尤其是單點大規(guī)模機房愈發(fā)稀缺，IDC機柜價格保持穩(wěn)定。

3、從REITs收益角度分析：

1)近十年美國上市IDC-REITs收益表現(xiàn)優(yōu)秀，顯著優(yōu)于標普500

從總收益率角度，五只IDC-REITs表現(xiàn)優(yōu)于標普500。從資本利得來看，除DLR外，其余四家IDC-REITs均優(yōu)于標普500指數(shù)，整體反映了市場對IDC持續(xù)增長的盈利表現(xiàn)和商業(yè)模式的認可。龍頭企業(yè)中，零售型龍頭Equinix受益于更靈活的租期和對下游更大的議價權(quán)，表現(xiàn)優(yōu)于批發(fā)型龍頭DigitalRealty。下圖為近十年總收益率對比(2011年-2021年)和近十年資本利得(價格回報)對比(2011年-2021年)。

 

 

來源：Seeking Alpha

因為目前國內(nèi)公募REITs還沒有IDC資產(chǎn)上市，所以從價格走勢上沒法進行比較，所以我們更關(guān)注IDC資產(chǎn)如何進行上市估值。從美國經(jīng)驗看，估值主要看EV/EBITDA。截至目前，IDC REITs板塊平均EV/EBITDA水平為30倍左右，零售型IDC估值更高，其中龍頭Equinix估值最高達到33.91，QTS以33.89居其次，批發(fā)型IDC估值相對較低，反映了市場給予零售型IDC更高的估值。從單機柜估值來看，現(xiàn)階段折合單機柜估值約14-18萬美元。下圖為EV/EBITDA目前估值情況。

 

 

綜合看，IDC行業(yè)具有重資產(chǎn)、高杠桿、現(xiàn)金流穩(wěn)定的特點，是優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)證券化標的、也是公募REITs的潛在受益領(lǐng)域。

4、IDC行業(yè)發(fā)行公募REITs的優(yōu)勢

1)IDC是典型重資產(chǎn)行業(yè)，從目前上市的IDC企業(yè)發(fā)展歷史看，大家都是從輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)向重資產(chǎn)的路徑，核心原因在于企業(yè)發(fā)展初期沒有很強的資本實力，在上市拓寬融資能力后，企業(yè)開始自建或杠桿收購數(shù)據(jù)中心，形成了大量符合公募REITs標準的資產(chǎn)。

2)正因為IDC是一個重資產(chǎn)行業(yè)，因此其資產(chǎn)也天然帶有高杠桿性。從國內(nèi)IDC企業(yè)的杠桿水平來看，IDC業(yè)務(wù)占比較高的企業(yè)資產(chǎn)負債率普遍在60%以上，行業(yè)普遍面臨降杠桿和盤活資產(chǎn)的壓力。

3)IDC下游普遍為企業(yè)客戶，其中零售型IDC客戶較分散，收入和現(xiàn)金流的穩(wěn)定性較高，具備發(fā)行REITs的有利條件。以目前儲備的項目為例，光環(huán)新網(wǎng)和世紀互聯(lián)都屬于零售型IDC企業(yè)。

因此，通過公募REITs可以盤活I(lǐng)DC企業(yè)存量資產(chǎn)，改善IDC企業(yè)的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)，同時加快并購的速度，提升企業(yè)市場占有率，進而形成頭部效應(yīng)，拉開與其他競爭者的差距。

02

Pre-REITs和IDC

運營3年以上的IDC項目才可以進行公募REITs，那么作為REITs市場中明珠的IDC資產(chǎn)就有了很大的Pre-REITs空間。一方面已發(fā)行公募REITs的主體可以通過類似3+N的私募基金模式并購IDC項目，通過2-3年培育至成熟，為已上市公募REITs儲備基礎(chǔ)資產(chǎn);另一方面可以通過建設(shè)新的IDC項目，為公募REITs提供基礎(chǔ)資產(chǎn)。

這里我重點聊一聊建設(shè)期的IDC項目，那么如何判斷一個IDC項目具備了開工建設(shè)的條件呢?主要從五個方面去進行判斷：

1、項目的立項及土地。有一個合適的位置建設(shè)IDC項目是非常關(guān)鍵的!根據(jù)業(yè)務(wù)敏感度，IDC業(yè)務(wù)可以分為高時延敏感業(yè)務(wù)、中時延敏感業(yè)務(wù)和低時延敏感業(yè)務(wù)。對于中低時延敏感業(yè)務(wù)，可以從成本出發(fā)，選擇建立在邊遠地區(qū)的大規(guī)模、超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心。而對于高時延業(yè)務(wù)，則選擇位于核心城市核心地段的數(shù)據(jù)中心。當然目前一線城市數(shù)據(jù)中心搶手，更多是從上架、運維、資源協(xié)調(diào)性、高可靠性等多方面考慮，并非單獨從時延考慮，但對IDC項目的轉(zhuǎn)讓價格影響的最大因素就是區(qū)位。

2、能耗批文。上文介紹過，目前一線城市能耗管控政策趨嚴，從一線城市拿到批文的難度在逐步加大。

具體分析，上海市發(fā)布2021年首批擬新增約3萬個6KW機柜能耗指標，本次能耗申請要求與往期對比，在PUE、投資額、稅收、營收等各方面要求都更加嚴格。廣東和北京也相繼出臺新政策，從能耗、電費等各方面進一步加大對IDC的管控力度，在“碳中和”影響下，一線及核心城市，政府對能耗和電力的限制將進一步趨嚴，一線機房稀缺性價值將提升。下表為部分城市最新IDC相關(guān)政策。

 

 

3、電力接入。數(shù)據(jù)中心2020年用電量約占全社會總用電量的2.7%，隨著數(shù)據(jù)中心投產(chǎn)規(guī)模的增加，這一占比將持續(xù)上升。數(shù)據(jù)中心能耗主要包括四部分：IT設(shè)備能耗、制冷系統(tǒng)能耗、供配電系統(tǒng)能耗、照明及其他能耗?？偰芎谋菼T設(shè)備能耗，即為PUE值。各地的PUE要求也不同，一線城市和東部地區(qū)更為嚴格。除PUE外，不同地區(qū)電價也不相同。

因為一線城市本身電力需求就很高，而國網(wǎng)(或南網(wǎng))在一線城市新增擴容的速度又是有計劃的，所以對數(shù)據(jù)中心約束性最強的是用電指標，一線城市的新規(guī)劃數(shù)據(jù)中心往往難以拿到該指標。相對容易拿到電力接入指標的第三梯隊區(qū)域，又受限于客戶上架、運維都更復(fù)雜等原因，除了定制型IDC項目都很難落地。

4、網(wǎng)絡(luò)接入。這是在這些條件中最容易實現(xiàn)的一個，因為運營商本身有動力為IDC企業(yè)提供相應(yīng)的服務(wù)，所以這個點我們就不過多的去討論。

5、MOU。這里是指數(shù)據(jù)中心使用者和建設(shè)者之間簽訂的未來預(yù)計租用的協(xié)議或者備忘錄，也可以簡單理解為預(yù)計上架率。這個指標在一線城市其實不關(guān)鍵，因為我們說過一線城市IDC項目具有稀缺性，所以并不缺少用戶租用，而對于第二梯隊區(qū)域和第三梯隊區(qū)域的項目來說，MOU就非常關(guān)鍵了，這也是為什么第三梯隊區(qū)域多為定制型項目的原因。

相對于這些條件，數(shù)據(jù)中心的建設(shè)就要容易的多，主要分為土建工程和設(shè)備安裝兩部分，建成后就可以進入運營階段。

當然不論是去建設(shè)數(shù)據(jù)中心，還是去并購數(shù)據(jù)中心，Pre-REITs的最終目標也是通過公募REITs進行退出，在審核資產(chǎn)時也要深入去研究判斷，關(guān)注產(chǎn)權(quán)完整性、客戶分散性等問題，才能更好的將資產(chǎn)儲備起來。

03

結(jié)語

IDC作為美國REITs最被認可的一類資產(chǎn)，同時在國內(nèi)也呈現(xiàn)出行業(yè)景氣度高(各行業(yè)的旺盛數(shù)據(jù)需求共同拉動IDC行業(yè)高速發(fā)展)、高門檻嚴管控(實行牌照管理)、區(qū)位要求高(距離決定能耗指標，環(huán)一線城市周邊成為熱點區(qū)域)、回報率高(穩(wěn)定運營的數(shù)據(jù)中心項目Cap Rate高達8%-13%)的資產(chǎn)特性，我們應(yīng)該將IDC資產(chǎn)在未來公募REITs的發(fā)行中作為重點關(guān)注對象，也期待國內(nèi)首單IDC REITs的亮相。